刘煜辉：惊魂未定时间的股市会怎样？
2015-06-29 厚生俱乐部 厚生俱乐部
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刘煜辉：厚生资产专家顾问。现供职中国社科院金融研究所副研究员，经济学博士。曾在中国社科院金融研究所从事博士后研究。香港金融管理局（HKMA）客座研究员、广发证券首席经济学家、若干金融机构、政府部门顾问。

上午朋友有个场子，请我发了个言，以下是速记稿，不系统但还能读，供参考。

股市会经历一段惊魂未定的时间，杠杆市谁都没有经验。这么大的冲击，心态不可能马上平复，交易行为会发生变化，从人性的角度完全可以理解。特别是一些80后90后的年轻管理人，过去十天可能跟梦魇一般，高速公路上的快车，突然一个急刹，人会飞起来撞得头破血流。2013年6月银行间市场曾经也经历过这种痛苦。

周六双降，从一个对政策圈相对熟悉一点的人角度，稍微多说两句，仅供参考。

个人经验，研究中国经济政策体会“定调”最重要。比方说5月25号人民日报权威人士那个讲话，就是给未来经济形势和政策下了个结论，一般是在社会预期比较混乱时，这种东西就可能出来。你看了后，后面的政策至少相当长一段时间，你就不用再胡思乱想了，乱想都会被证伪。

双降虽然是货币政策，但这个时点突然出来，而且传说领导们周五周六一宿+一白天的开会，显然就是给时下惊魂的股票市场定个调，到此为止，不能垮了。

这次是个政策牛也好还是功利牛也罢，既然不是由盈利周期说了算，那就是由政策和资金说了算。如果惊魂还未定，再加几颗定魂丹，我相信组合拳一定预备着，隐而不发，如果市场自己能解决，没有必要加镇静剂，反正预备着。

权威人士给经济定了调，我概括为“两个没有一个只有”。没有刺激，没有通胀，只有防风险。有人说你看政府又在密集推项目，是没错，但你要看到经济中正在崩塌的总需求比推出的这些项目要大得多，所以这叫“缓冲”。在中国只要市长书记还关在笼子里，通胀基本就被关在笼子了，就这么简单，你不用担心猪。有人说你看一线城市房价在上涨，我说那卖的不是纯房子，那卖的是公共资源，卖的是竞争力，在我们这个体制下，公共资源极偏分布会持续很多年，永远是个稀缺品，经济转型过程中，某些城市也会因为竞争力而成为稀缺品，深圳南山区中小创就集中了300多家，新经济巨大的财富效应下房价能不涨吗。

防什么风险？直截了当地说就是通缩的风险，缩了，表就垮了，资产是软的，负债是硬的，一缩，资产更软，负债更硬，表一下子就垮了。靠什么，谁都知道靠“再通胀”，单词前面加了个R，就变动词了，说的是政策，不是状态，不要理解错了。

没有物价通胀，没有房价通胀，这再通胀只能变成权益的扩张。逻辑就这么简单。表至少当下给挺住了，以后能不能挺住，靠造化了，看你在赢得的时间内，是否能成功地把资产变硬。

当下你想想，我们要解这个经济的难局，用政府的话讲，你有什么“抓手”？新兴转型的哪些方向靠这个不给力的银行体系根本不可能把资源导过去。前两年一开口子，改革者本想推进利率市场化等改革能将引导更多资金流向民营高科技和服务企业，以此重塑中国经济，最后发现搞出个影子银行的怪胎。地方和国企一堆烂表，你还真打算打破这坛坛罐罐推倒重来？

有些人惊魂未定，老是在算有多少养老金、社保基金进股市，那都是懵头苍蝇炒股，小家子气。那就是剂镇静剂，能起多大作用。如果你魂定了，根本不用想他们。

双降了，有人很反感，批评说股票绑架了货币政策。这事从根本上是逻辑没搞对，这世上没什么能绑架央行，只有财政和债务。这次表象上看似双降是为股票出手的，实际上还是债务。当事人可能发现不对劲了，一跌明里暗里进股票市场的杠杆全暴露出来，而且这东西是个负向反馈，是个动态的，越跌杠杆冒出来越多。股东质押配资、员工持股计划配资比例从1:3到1:12都有，都是银行的钱，不逆转怎么办。这就跟联保互保抽贷一个道理，一捆爆竹全炸。

这就是监管体制的问题，开了口子，没人负责，整个一个“灯下黑”。当年影子银行也一样，等发现有问题时，大几十万亿了，直接整钱荒。3500-4000时护着，鼓励，一下子整2万亿成交量，上了1000点，这时候开始弄，既不知道多大规模，也没有沙盘推演和行动预案，一整全乱套。

我们3000多点就在呼吁银行和市场的资金通道要看好，牛市成功的标准是产业资本和市场的深度融合，实行资源配置的转型，而不是多少点数和交易量。没人听。

某会可能这回里子面子可能都输了，这波牛市搞成功了，恐怕功劳也得大打折扣。缺少整体想法，不能跟随大领导大战略，挨K是难免的。

另一个会这回躲了。P2P，信托的钱是怎么把杠杆搞那么大的。

央行最后里子面子都赢了，但央行预期管理和市场沟通做得不好，简单一个事老是装，云山雾罩让大家瞎猜，其实你说开了，大家预期稳定了，行为改变，帮你降利率省多大劲。

所以整个金融监管体制问题很大，协调成本很高。有时候打乱仗，有时候又乱打仗。

最后讲讲股票。惊魂未定后股票怎么样。

我觉得几个基本事实是肯定的。

银行-市场之间乱哄哄的渠道肯定要规范清理，不是像有些传闻说什么配资清理停了，那样太没文化了。简单讲，就是都走明的来，让我看得见。只要看得见，银行资金进股市没什么大不了，也就是周行长讲的也是金融支持实体经济。有些人讲把融资融券关停了，这属于把洗澡盆里孩子也倒掉了。

当年清影子银行时有个127号文，那个思路是对的，关上一扇门，打开一扇敞亮的窗户。

成交量肯定会下来，那些乱七八糟的钱是搞鸡犬升天的，没有他们，交易量大概率会下来。

分化裂变开始了，什么票会牛，我不是专家，但我坚定地认为这波牛市成功的标准是产业资本和市场的深度融合，实行资源配置的转型，这个大方向上的票长期战胜市场的概率肯定要显著大。所以这个背后的支撑就是产业资本的并购市场，这是牛的魂魄。在并购市场能搞事情而且能真正搞成事情的公司应该是大赢家，可能是很土的想法。

这可能是真正比价值投资技术的时间开始了。