化繁为简　不同对价方式的换算
时间：[2009-03-10] 来源：[网络]

　　随着缩股、认股权证等对价方式引入股权分置改革中,一时,涌现出的股权分置方案显得琳琅满目。在上期"聚焦"中,我们为投资者介绍了对价是如何计算出来的；本期"聚焦",我们试图帮助投资者找到不同对价方式间的简便换算方法,比如都换算成送股,应该如何换算。方法不一定完全准确,但可能有助于投资者把复杂的对价方案简单化。

　　特邀嘉宾:兴业证券王春海通证券张卫东

　　小张老师:目前的对价有送股、扩股、缩股、现金、认购权证等,对价方式的多样化也给投资者带来理解上的难度和困惑。有没有一种简单的方法,来比较衡量不同方案呢?

　　王春:尽管支付对价的方式各不相同,但基本上可以通过适当换算,比如转换为送股等统一形式。假设送股对价率K,非流通股数量为N1,流通股数量为N2,缩股比例为a,扩股比例为b,现金支付为c。

　　1、送股方案

　　送股方案之间的比较最为简单,如近期公布的东方明珠10送4股,传化股份10送4.5股,新和成、鑫富药业10送3股等,投资者可以直接比较方案优劣。一般而言,资质比较差、股本规模比较小的上市公司倾向于支付更多的对价。

　　2、扩股方案

　　对价率K＝bN1/(N1+N2+bN2)。如清华同方议案中上市公司给流通股股东每10股转增10股,相当于10送3.56股。

　　3、缩股方案

　　该方案通过上市公司以零回购价格,向非流通股股东回购并注销其所持部分股份的方式支付对价。对价率K＝N1(1-a)/(aN1+N2)。以吉林敖东为例,流通股股东按照1∶0.6074的比例缩股,按照上述公式计算,吉林敖东缩股部分所对应的对价约2.22股。

　　4、现金方案

　　假设非流通股股东支付流通股东的现金为c,则对价率K＝c/P。

　　小张老师:上面是一种换算方式。是否还有另外一种换算方式,可以同时参考呢?

　　张卫东:第一批四家试点公司中紫江企业的对价原理可以借鉴。其股权分置方案根本原理是:"股权分置改革调整不影响公司价值",即股权改革前后的公司价值相等,即:非流通股股数×每股净资产＋流通股股数×交易均价(可选择)＝方案实施后的理论市场价格×公司股份总数(其中交易均价可选择市价、30日均价等)。
　　流通权的价值＝非流通股获得流通权后的价值-非流通股的价值＝非流通股股数×(方案实施后的理论市场价格-每股净资产);

　　支付对价折合的股份数量:支付股份的数量＝流通权价值/方案实施后的理论市场价格。

　　小张老师:运用这种计算方法,可以分析比较一下目前已公布的第二批试点企业的方案吗?

　　张卫东:1、吉林敖东:10股送1.81股。公司采取1∶0.6074的缩股比例进行缩股,我们根据上述方法进行换算,吉林敖东按照1∶0.6074比例进行缩股,相当于每10股送1.76股,如果加上非流通股股东让出的现金分红后,相当于每10股送1.95股。

　　2、长江电力:10股送8.02股。其市场价格较高,从而导致其流通权溢价较高,但综合考虑长江电力的其他补偿措施,以及该公司的发展前景,我们认为其实际支付的对价应比10股送8.02股要低得多,但长江电力目前的方案显然离投资者预期尚有明显的差距。

　　3、宝钢股份:10股送2.2股。如果按照最新的每股净资产3.522元计算,应是10股送2.8股,对于宝钢股份而言,我们在评价其方案时,一方面要考虑公司在行业内的领导地位和其优良的资产,但同时我们也要考虑其二次发行的溢价,以及其非流通股流通后对市场的巨大影响,即使在一段时期内只是一部分非流通股上市流通。6月28日,宝钢股份公布了试点方案,相当于每10股送2.4股左右。应该说,宝钢股份的股权分置试点方案对市场,尤其是对国有大中型企业具有十分重要的标尺意义或示范作用。

　　4、中捷股份10股送4.5股。按照上述方法计算应为每10股送5.65股。

　　5、永新股份10股送3.5股。按照上述方法计算应为每10股送5.98股。

　　对于中小企业板市场的上市公司,我们认为应充分考虑其流通溢价,有些中小企业板上市公司所给出的对价应该来说是稍低了。